“降杠桿”是供給側改革的任務(wù)之一，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率無(wú)疑是觀(guān)察微觀(guān)杠桿情況的重要指標。
6月27日，國家統計局公布數據顯示，5月份規模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率為56.1%，同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。
（資料圖片 來(lái)源于網(wǎng)絡(luò )） “下降原因比較復雜。主要有兩方面原因，一是工業(yè)企業(yè)利潤修復，現在利潤增速還比較快，利潤轉成權益的過(guò)程中，資產(chǎn)負債率會(huì )下降；二是近期利率上升，企業(yè)沒(méi)有很強的主動(dòng)負債意愿，也會(huì )導致負債率下降。”華泰證券首席宏觀(guān)分析師李超稱(chēng)。
不過(guò)據21世紀經(jīng)濟報道梳理，在工業(yè)企業(yè)杠桿率整體下降的同時(shí)，國有控股工業(yè)企業(yè)杠桿率環(huán)比延續走高，且杠桿率高于私營(yíng)工業(yè)企業(yè)近10個(gè)百分點(diǎn)。
“國有企業(yè)杠桿率畸高的問(wèn)題依然嚴峻。”莫尼塔宏觀(guān)研究鐘正生、張璐撰文稱(chēng)。
統計局的數據顯示，5月國企資產(chǎn)負債率連續第二個(gè)月上升，而同期國企利潤增速卻持續下滑。事實(shí)上，近些年國企由于預算軟約束，杠桿率一直居高不下。
需要說(shuō)明，微觀(guān)杠桿率整體平穩的背后，企業(yè)宏觀(guān)杠桿率(債務(wù)/GDP)較為突出。據海通證券首席宏觀(guān)債券研究員姜超等人測算，目前我國非金融企業(yè)的杠桿率高達141%。
工行原行長(cháng)楊凱生認為，若企業(yè)整體杠桿率下不來(lái)，一些該退出市場(chǎng)的企業(yè)就不會(huì )退出市場(chǎng)，去產(chǎn)能的要求就難以落實(shí)，結構調整的目標就無(wú)法如期實(shí)現。企業(yè)杠桿率高了，其還本付息清償債務(wù)的能力必然就會(huì )降低，就會(huì )導致銀行不良資產(chǎn)的不斷增加，就會(huì )累及金融系統的安全和穩定，系統性金融風(fēng)險就難以真正避免。
工業(yè)企業(yè)杠桿率環(huán)比下降
6月27日，國家統計局公布數據顯示，5月份工業(yè)企業(yè)杠桿率環(huán)比、同比均有下降。5月末，規模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率為56.1%，同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。
分行業(yè)而言，市場(chǎng)關(guān)注的煤礦、鋼鐵等過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)杠桿率近期持續下降。如鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負債率從年初的67%降至4月份的66.7%，煤炭行業(yè)資產(chǎn)負債率從2016年10月份的70.13%降至4月份的68.75%。
一位不愿具名的分析師稱(chēng)，今年年初中央經(jīng)濟工作會(huì )議指導思想是“要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重”，但其實(shí)企業(yè)杠桿率從2012年開(kāi)始就一直持續下降，總體而言，不用施加外力企業(yè)杠桿率會(huì )隨著(zhù)資本收益率下行自動(dòng)下降。
“所以從4月份開(kāi)始，去杠桿焦點(diǎn)向金融轉變，因為控制企業(yè)杠桿率實(shí)現不了對總體杠桿率的控制，所以對金融杠桿中的風(fēng)險更加重視。未來(lái)一是關(guān)注金融企業(yè)杠桿率，二是關(guān)注過(guò)剩行業(yè)產(chǎn)能去化及盈利修復之后出現的重新加杠桿情形。”前述不愿具名分析師稱(chēng)。
不過(guò)莫尼塔宏觀(guān)研究鐘正生等人認為，不宜把近期所有的監管舉措都說(shuō)成是去金融領(lǐng)域的杠桿，去杠桿最重要的是企業(yè)去杠桿。
需要說(shuō)明，業(yè)內人士認為企業(yè)杠桿較高主要因為國企杠桿率較高。目前來(lái)看，在工業(yè)企業(yè)杠桿率整體下行背景下，國企杠桿率出現環(huán)比上升的情況。
數據顯示，私營(yíng)工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率51.9%，同比、環(huán)比分別下降0.4、0.2個(gè)百分點(diǎn)。而同期國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率61.3%，同比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，但環(huán)比上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，為4月以來(lái)連續第二個(gè)月上升。
李超稱(chēng)，國有企業(yè)杠桿率環(huán)比上升因為國企是“預算軟約束主體”。在利潤相對修復的過(guò)程中，可能會(huì )進(jìn)行擴張，從而導致資產(chǎn)負債率上升。
他進(jìn)一步表示，國有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)對利率的敏感度不一樣，預算硬約束主體，如民營(yíng)企業(yè)特別在乎成本。但對國有企業(yè)來(lái)講，可能優(yōu)先選擇做大規模、服務(wù)國家戰略，不會(huì )特別在乎利率上升。
據了解，國有企業(yè)杠桿率上升有多方面因素，一是具有政府的隱性背書(shū)，商業(yè)銀行在放貸時(shí)偏好國有企業(yè)；同時(shí)國有企業(yè)對利率不敏感，不惜以高息借入資金，即“預算軟約束”。
宏觀(guān)、微觀(guān)杠桿為何背離？
業(yè)內人士認為，從工業(yè)企業(yè)的杠桿率來(lái)看，我國微觀(guān)杠桿率不算特別高。數據顯示，2006年至今工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率不算高且保持穩定，基本在55%到60%之間。
“未來(lái)工業(yè)企業(yè)微觀(guān)杠桿率會(huì )進(jìn)一步下降。”李超稱(chēng)，“一是因為工業(yè)企業(yè)利潤增速為正；二是利率抬升會(huì )抑制企業(yè)融資需求，因為一般資產(chǎn)端獲得的收益要能覆蓋成本，如果成本特別高了，企業(yè)可能就不想加杠桿了。”
不過(guò)從宏觀(guān)視角看，我國企業(yè)部門(mén)的杠桿率問(wèn)題則顯得較為突出。據海通證券首席宏觀(guān)債券研究員姜超等人測算，2016年我國實(shí)體經(jīng)濟的負債總額為176.8萬(wàn)億，占GDP的比重為237.6%，在國際上處于中游水平。
具體到各部門(mén)來(lái)看，非金融企業(yè)的杠桿率顯著(zhù)偏高，目前我國非金融企業(yè)的杠桿率高達141%，在所選取的13個(gè)主要國家中排名第一。“因此，未來(lái)我國去杠桿的重點(diǎn)是要解決非金融企業(yè)杠桿率過(guò)高的問(wèn)題。”姜超認為。
央行研究局首席經(jīng)濟學(xué)家馬駿稱(chēng)，宏觀(guān)與微觀(guān)杠桿率背離的原因有二。其一與資產(chǎn)回報率有關(guān)；其二跟資產(chǎn)價(jià)格漲幅過(guò)快有關(guān)。在微觀(guān)杠桿率不變的情況下，只要資產(chǎn)價(jià)格的漲幅明顯高于GDP平減指數的漲幅，就會(huì )導致宏觀(guān)杠桿率的大幅上升。
去杠桿應指向非金融企業(yè)部門(mén)已基本形成共識，不過(guò)路徑有爭議。“如果沒(méi)有解決國有企業(yè)公司治理問(wèn)題，地方政府的財稅軟約束不能抑制其拼命擴大債務(wù)的動(dòng)力，那么任何階段的債務(wù)下降、任何方式的去杠桿都是解決不了問(wèn)題的。”央行研究局局長(cháng)徐忠稱(chēng)。
轉自：21世紀經(jīng)濟報道
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