房產(chǎn)投資增長(cháng)只是“短周期”

　　無(wú)論上游開(kāi)發(fā)投資、新開(kāi)工、土地購置三大指標，還是下游銷(xiāo)售面積和金額，或是表征景氣度的重要指標——70個(gè)大中城市房?jì)r(jià)指數，今年一季度數據均顯示樓市處在高景氣位上：開(kāi)發(fā)投資同比增長(cháng)9.1%，增速創(chuàng )下近兩年新高，時(shí)隔28個(gè)月，住宅開(kāi)發(fā)投資增速再次超過(guò)10%。

　　樓市量?jì)r(jià)長(cháng)達近三年的復蘇和回升，與始于2014年7月限購松綁的政策持續激勵有關(guān)，例如需求端“去庫存”的不懈努力，2014年“9·30”和2015年“3·30”在降成本和鼓勵按揭上效果顯著(zhù)。2015年和2016年，商品房銷(xiāo)售面積分別增長(cháng)5.6%和22.5%，2015年商品房銷(xiāo)售面積接近歷史最高峰(2013年13.1億平方米)，2016年則比歷史最高峰增長(cháng)19.8%。而今年一季度商品房銷(xiāo)售面積和金額同比分別增長(cháng)19.5%和25.1%，單季度銷(xiāo)售面積和金額再創(chuàng )歷史新高。按開(kāi)發(fā)投資反彈滯后于銷(xiāo)售反彈12至18個(gè)月的規律，2012和2014年銷(xiāo)售負增長(cháng)，引致2013年至2015年開(kāi)發(fā)投資回落，并從2015年1%的歷史最低增速反彈至2016年的6.9%，今年一季度達9.1%。

　　開(kāi)發(fā)投資強勁反彈，則與全國樓市進(jìn)入主動(dòng)“補庫存”有關(guān)。2012年至2016年，全國土地購置年均下降12%，2014年至2015年新開(kāi)工負增長(cháng)。因此，2015年至2016年樓市下游銷(xiāo)售端快速去化，特別是2016年商品房銷(xiāo)售(15.7億平方米)再創(chuàng )歷史新高，開(kāi)發(fā)商儲備庫存被大量消耗，導致2016年二季度以來(lái)熱點(diǎn)城市在售庫存消化周期多數降至10個(gè)月左右。同時(shí)，需求端激勵“去庫存”疊加供給端緊縮用地，以過(guò)去5年(2012年至2016年)累計銷(xiāo)售作為在售庫存來(lái)計算，三、四線(xiàn)樓市去化周期(1.46年)也顯著(zhù)下降。

　　短期“補庫存”意味著(zhù)增加新開(kāi)工，連續2年負增長(cháng)后，新開(kāi)工累計增速在2016年轉正(8.7%)，今年一季度增幅達11.6%，累計增速創(chuàng )2016年9月以來(lái)的新高；中長(cháng)期“補庫存”意味著(zhù)增加土地購置，土地購置面積累計增速從2016年8月最低點(diǎn)(-8.6%)開(kāi)啟反彈，一直到今年以來(lái)增速轉正(一季度增長(cháng)5.7%)。在新開(kāi)工和土地購置強勁推動(dòng)下，一季度開(kāi)發(fā)投資創(chuàng )下兩年來(lái)新高，住宅投資反彈更明顯。

　　近期，隨著(zhù)近50個(gè)熱點(diǎn)城市(縣)強化調控，銷(xiāo)售增速在放緩，業(yè)內預測開(kāi)發(fā)投資增速將在四季度掉頭回落。筆者認為，盡管一季度商品房銷(xiāo)售面積和金額增速均放緩，基于調控“落地”和2016年以來(lái)需求過(guò)度釋放，未來(lái)商品房銷(xiāo)售增速或繼續回落。但由于此前土地購置和新開(kāi)工連續幾年負增長(cháng)，樓市持續回暖導致開(kāi)發(fā)商土地儲備和在建庫存大量消耗，主動(dòng)“補庫存”進(jìn)程遠未結束，銷(xiāo)售端利好對投資的滯后拉動(dòng)將至少在一年以上。

　　同時(shí)，2015年以來(lái)，土地購置和新開(kāi)工增速遠慢于銷(xiāo)售增速，而房?jì)r(jià)則快速回升。由此，開(kāi)發(fā)商庫存溢價(jià)大幅度增長(cháng)，現金流持續改善。2016年以來(lái)，開(kāi)發(fā)商到位資金一直保持15%左右的增長(cháng)，今年一季度為11.5%，多渠道融資早已蔚然成風(fēng)。因此，即便資金面收緊，也不會(huì )沖擊“補庫存”。住建部和國土部近日發(fā)文，要求各大城市在6月底前編制并公布宅地供應中期規劃(2017年至2021年)和三年滾動(dòng)計劃(2017年至2019年)。同時(shí)，按“五類(lèi)”(顯著(zhù)增加、增加、持平、適當減少、減少直至暫停)目標，督導供地計劃的編制和實(shí)施。商品住房在售庫存在12至6個(gè)月的，要增加供地，6個(gè)月以下的，不僅要顯著(zhù)增加供地，還要加快供地節奏。

　　按照在售庫存消化周期這樣明確的量化指標，督導各大城市供地計劃編制和實(shí)施，意在倒逼熱點(diǎn)城市增加供地，改變過(guò)去供地計劃隨意性強，剛性不足的局面。這標志著(zhù)，今年以來(lái)的樓市調控將從“需求側”轉向“供給側”，這也將為開(kāi)發(fā)投資繼續回升提供動(dòng)力。

　　不過(guò)，從長(cháng)周期看，我國適齡購房人群(25歲至45歲)從2015年開(kāi)始減少，城鎮化轉入中低速增長(cháng)，城鎮戶(hù)均住房擁有達到1.2至1.4套，開(kāi)發(fā)投資長(cháng)周期回落應是大概率事件。近年來(lái)，開(kāi)發(fā)投資已進(jìn)入個(gè)位數增長(cháng)。目前，相比2015年1%的增速，開(kāi)發(fā)投資增速明顯反彈，但也是短周期(3至4年)反彈，增速也不可能超越歷史峰值。未來(lái)，即便在“補庫存”、增加供地的帶動(dòng)下，開(kāi)發(fā)投資將繼續增長(cháng)，但仍局限于短周期反彈，增幅也將在個(gè)位數。

　　從領(lǐng)先指標看，當前商品房銷(xiāo)售量?jì)r(jià)處于短周期(2014年至2017年)景氣最高位。而在調控政策全面落地，需求過(guò)度釋放(甚至透支)的情況下，資金面開(kāi)始收緊。銀監會(huì )近期密集發(fā)文，從嚴監管同業(yè)和表外業(yè)務(wù)，熱點(diǎn)城市優(yōu)惠房貸利率折扣減少，未來(lái)商品房銷(xiāo)售增速將會(huì )繼續回落。作為最滯后的一項指標，因受益于下游銷(xiāo)售“短周期”的強勢回升，開(kāi)發(fā)投資在今年或會(huì )保持增長(cháng)態(tài)勢，但未來(lái)將會(huì )緩慢回落。

　　轉自：上海證券報

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